深夜食堂第九季| 固收投资就需要一份“精明”,用简单食材做一道精妙的食物……

2023-11-01 15:00:59 - 聪明投资者

深夜食堂第九季| 固收投资就需要一份“精明”,用简单食材做一道精妙的食物……

大盘在一点一点的收复失地,站回3000点,这季的深夜食堂来的正是时候。

过去投资的扎实复盘、当前市场的不安困惑,以及投资者未来又该如何应对,你都能在这次交流中找到答案…

深夜食堂第九季| 固收投资就需要一份“精明”,用简单食材做一道精妙的食物……

这次深夜食堂的主理人,是陶然带领的国泰基金现金管理团队,聪投之前也有过对陶然的专访。

两位成员分别是对流动性和债市变化极度敏感的丁士恒,以及擅长挖掘信用利差的陈育洁;团队目前管理规模超3500亿,产品涵盖货币基金、短期纯债基金、同业存单指数基金等。(注:数据截至2023年9月末)

做客的嘉宾是资深媒体人,同时也是国泰的老朋友——徐金忠。

四人在浦西一栋别具风情的老洋房内,围绕投资中的“计较”与“不计较”,展开了一场暖心治愈的精彩对话。

在很多投资者眼中,现金管理可能既不感性也不性感,但就是这么一个不太起眼的业务,却能在震荡市中,给投资者带来极大的安全感与幸福感。

而这份安全感与幸福感的背后,掌舵人所付出的,可能要比我们想象中要多得多。

不同于权益投资的高收益与高波动,短债投资要一个BP一个BP的去“计较”,所以陶然笑称他们每天都是在“螺蛳壳里做道场”,对收益锱铢必较是日常工作的常态。

同时,较窄的收益区间需要管理人对回撤控制要更加细腻小心,这是债券投资的核心竞争力。

“对我们来说,首先要避开最坏的情况,然后再去看最好的情况怎么做最好的选择。”

陶然还特别喜欢去一些互联网评论区潜水,去看投资者需要什么,去找投资者期望的组合策略是什么,然后朝着这个方向,坚定且有力地执行。

交流中,每当主持人抛出一个问题,陶然总能很自然地从客户角度出发去思考问题、谈论问题、解决问题,你可以感受到投资中的同理心无处不在。而作为投资者,把钱交给他们打理的那份踏实与安心,也真的不缺。

作为团队的领头羊,“陶指导”会给研究员出身的士恒和育洁提供最大可能的指导和帮助,确保她们在正确的道路上做对的事情,让整个团队最大效率地输出。

正是从为客户创造价值的本心出发,抓住持有人预期的每一个细节,团队三人形成心照不宣的高效合作,才有了国泰现金团队不惧“债市地震”的稳健组合,以及这份投资者满意的高分成绩单。

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注:数据来源Wind、海通证券,数据截至2023年9月30日,业绩排名来自海通证券短债债券型。过往业绩不代表未来,投资须谨慎。

我们得承认,有时候市场就是很残酷,意料之外的回马枪经常打得投资者措手不及,所以聪投一直认为投资中需要交流需要慰藉,偶尔也需要点小发泄,这也是我们坚持做《深夜食堂》的动力与意义。

我们希望不管市场如何变化,每一季的走心交流都能对投资者有所启发。

我们整理了本次深夜食堂的内容,将深富共鸣之处分享给大家:

深夜食堂第九季| 固收投资就需要一份“精明”,用简单食材做一道精妙的食物……

近期债市调整主要是两个原因

最近债市又出现了调整,这次调整是怎么回事啊?

确实最近不少债券基金出现了一些回撤。

一是现在国家在大力推进房地产政策,很多城市都在放松限购,信贷需求比较强劲,所以在这种环境下,债市投资者都比较谨慎。

二是国家一直在提倡一揽子的地方政府发债政策,当发债节奏提升,发债量增加,对市场又会造成挤压,使得债券价格下跌,你可以理解为供给变多了。

主要是这两个原因造成了债券基金在个别交易日的回撤,也是最近债券市场调整的主要原因。

不少投资者对去年11月的债市下跌仍记忆犹新,今年会不会出现像去年那种情况呢?

大家把去年的债券下跌更多描述成是理财赎回导致的负反馈。

首先,证券市场有一条非常重要的原则,就是市场有一定的学习效应。

从去年11月到现在,还没有满一年,学习效应会使得市场趋于保守,尤其是利空事件发生的时候。

其次,在去年债市发生调整之前,大家在很长一段时间内都处在一个比较舒适的投资区域。

市场有时候会线性外推,大家都去加杠杆加久期,觉得非常舒适,最终使得市场收益率降低,甚至远低于政策利率。

今年不太一样的点在于,进入下半年以后,整个债券市场的调整频率变高,债市投资者的观点有一定分歧,比如不是所有人都会看多,这在某种程度上也是一种投资者行为。

投资者行为叠加学习效应,再叠加银行理财端对于负债端的把控更加成熟,在产品设计等方面有了更好的预判。基于这些,我认为再发生像去年这么大债市调整的概率比较低。

经过之前的调整,目前债券市场的投资回报较今年上半年来说到了一个更高的水平,对于想要购买债券基金的投资者以及管理债券基金的基金经理来说,目前是一个比较舒适的配置区间。

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把资产和负债匹配起来,符合投资者风险收益特征

对普通投资者来讲,买债券基金最重要的是“稳稳的幸福”,所以在投资中,你是如何控制风险和回撤的?

个人投资者投资固收类产品有一个很重要的点,在于老百姓很难知道固定收益市场正在发生的一些事情,不了解今天债券市场是好还是不好。

不像股票型基金,可以每天看到股票涨跌,还能看到每个季报公布的前十大重仓股。

个人投资者想象中的固收产品走势,就是个别交易日可能会有点回撤,但是拉长时间看,是一条向上的净值曲线。

在我们回答“如何提升以个人投资者为主的债券基金的投资业绩”这个问题时,我们不能只看怎么样把收益率做高,还要看怎么样把回撤控好,包括连续回撤天数、日胜率、最大回撤的恢复天数等等。

我管理的组合主要以个人投资者为主,因为我知道债券市场发生了什么事,所以我也希望个人投资者能够在这个时点入场,抓住这个机会。

但是我发现很多投资者因为不了解市场,在这个时点反而在赎回,所以我写了很多《告投资者的一封信》,我希望告诉大家怎么样去理解现在的市场。

另一方面,我发现当组合净值重新创新高之后,投资者就又回来了。对于这个现象,我自己是比较感慨的,不过这也比较符合个人投资者的投资行为。

因此我们要根据投资者行为,在操作层面尽可能做一个错位,避免让持有人在市场回撤比较大的时候赎回;同时我们要通过组合资产端的操作,让组合净值尽可能平滑。

固收类资产或者说固收基金有一个很重要的特征,就是收益前置而风险后置,也就是那些涨得比较快的基金,在跌的时候也可能跌得更快,或者说是盈亏同源。

但“债王”冈拉克说过“债券基金涨得比较慢,但跌得很快。”

他想描述的点是,当这个债券基金在涨的时候,大家都在申购,收益率又在下行,这个时候组合净值就是一条非常漂亮的直线,平稳上涨;反过来当债券市场下跌的时候,当看到组合回撤,大家又都在赎回。

所以最终结果就是更大的浮亏实现在更小的规模上面,造成债券市场涨得很慢又跌得很快的特征。

基金经理一边连接着的是个人投资者,是负债;另一边连接的是债券市场,是资产;我们要做的就是把二者匹配起来,找到符合投资者风险收益特征的资产。

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感觉现在做债的公募基金经理都很卷,因为收益区间比较窄,大家都在一个BP一个BP地去抠,所以你觉得压力大吗?

我想无论哪一个公募基金经理,压力应该都很大,因为公募基金经理的压力主要来源于排名。

排名的压力可能会让投资人忘了自己为什么在管理这些组合,好像觉得管理组合的目标只是为了做得比别人好,排得比别人更靠前。

而实际上我们做投资的真正目的是要为投资者创造价值。

我经常会和自己和解,当阶段性排名落后的时候,我会问自己一个问题,那就是排名落后是因为坚持了组合的风险收益特征所导致的,还是因为判断出现了问题而导致的。

如果是前者,我是可以和自己和解的,因为我们为投资者创造了价值;如果是后者,我们就会总结复盘,为什么对资产的判断出现了问题。

作为基金经理,很重要的一点就是千万不要因为排名压力,导致自己的操作动作变形,要经常问自己是否真的能为投资者创造价值。

去年我们管理的一个220亿的组合在四季度末的时候只有90个亿了,但当时我们的回撤只有30个BP,当时100亿以上的短债产品的回撤中位数是90个BP左右,均值大概是109个BP。

我们不会让组合发生失控的状态,因为当觉得这个市场不具备投资价值的时候,我们就会提前为投资者做好防守准备。

同时我们只花了45天的时间就让组合净值重新创了新高。

就是我刚才讲到的,当组合净值重新创新高的时候,投资者又回来了,因为他们觉得这个组合是靠谱的。

当时我管理的另外一个产品——国泰同业存单指数基金,在11月14号周末重磅利空出来之后的那个周一,债券市场大跌,大家都在比谁的组合回撤小一点,但我的组合净值还是涨的。

很多同业小伙伴打我电话问我到底怎么管的?我的回答就是,当我们觉得这个市场不具备投资价值的时候,就主动躺平,然后等待,即使这个过程有点难熬。

当我们去逆着市场去做的时候,我不认为我们比其他任何投资者更聪明,只不过在这个过程中,当我们把投资者利益放在首位的时候,给了我们一个去坚守的理由。

最终通过时间换来了空间,也换来了投资者对我们的信任。

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固收投资需要一份“精明”

有句上海话叫“螺蛳壳里做道场”,作为一名上海人,你的性格有没有帮助自己在固收投资上做一些更好选择?

大家对上海人的印象可能是比较精明,但我觉得固收投资就需要一份“精明”。

虽然固收类产品的业绩差异并不是特别大,一年下来的年化收益可能就差10-20个BP,但这需要我们在精细化管理上付出很大的努力,回撤要更小一点,日胜率更高一点。

本身我的性格就比较精细化,所以在管理组合的时候就比较得心应手。

上海人还有一个特点,就是海纳百川。不像股票,一个公司只发一个股票,固收有各种各样的品类,包括短融、中票、资产支持证券,我们还可以去做回购定存等等,包罗万象。

所以在做资产配置的时候,我们不只是简单地做债券配置,也会去看所有我们可投的资产,分析性价比,找出符合当下市场且性价比最高的资产。

你之前在法国留学,你觉得法式浪漫和固收这种“计较”每一个BP有冲突吗?

法国人确实比较浪漫且随性,法餐也特别好,因为有很多种搭配,就像基金经理管理组合一样,要把各种各样的资产搭配在一起,让这个组合符合投资者的口味。

我喜欢做蛋炒饭,我觉得这和做固收比较像,用很简单的食材做出一道很精妙的食物。

对。无论是蛋炒饭,还是法餐,当我们沉浸在享受料理的过程中时,就会获得快乐。

就像管理组合一样,当我发现市场在朝着我想象中的方向走时,当我真的在为投资者创造价值时,当我看到大家认可我夸奖我时,我会非常开心,会发自内心地感动。

我觉得固收投资和权益投资最大的不同在于,权益投资有时候要买那些涨得比较快的标的;而固收投资很重要的一点是,我首先要避开最坏的情况,再去做最好的选择,然后是次好的选择。

所以对于固收类产品,大家不需要每天翻开手机去看今天涨了多少,给投资者一份安心就是我们投资经理管理的意义所在。

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帮老百姓花钱是一份沉甸甸的责任感

在日常投资中,团队三个人是怎么分工的?

不知道哪个小伙伴给我起了个外号叫“陶指导”,久而久之大家都这么叫。

目前我们团队有货币,有短债,有存单基金,都是偏流动性管理的产品。士恒相对来说偏货币多一点,也会负责一些短债,育洁则是偏短债会多一点。

我们的管理规模不算小,超过了3500亿,就我们三个人,整体效率还是挺高的。

大家应该看过《西虹市首富》这部电影,里面的王多鱼每天睁开眼就是花不完的钱。我们当然不能说有花不完的钱,但是我们的工作主要是花钱,而且是要为投资者创造价值。

我当时跟士恒说,“你就是《西虹市首富》里面的王多鱼。”士恒跟我说,“我们花不好钱是要下岗的,跟王多鱼还不太一样。”

老百姓愿意把钱交给我们,那我们就要把钱管好,为大家争取更高的收益,大家可以开开心心申购,开开心心赎回,一定要对得起这份信任。

丁士恒这其实是一件蛮有压力的事,因为多少的钱就代表多少的责任,如何把钱花在性价比最高的地方,对我来说非常重要。

陈育洁像短债这两年确实规模上得很快,肩上感觉是沉甸甸的责任感。

每一分钱都是大家辛苦工作挣来的,投资者买我们的产品可能不求这份钱能有多大幅度的增长,但会希望不跌,同时需要这笔钱的时候,可以快速地变现出来,所以我们就非常符合投资者的需求。

像身边的亲戚朋友,很多风险偏好不是那么高,就会倾向于买这种短债产品。其实不仅是亲戚朋友,我们自己以及同事都在买,大家都还是比较满意。

因为我们体量比较大,所以容错率比较低,这就要求我们效率要高,回撤波动不能太大。

我还记得最早接触固收产品的时候,差不多是2012年,当时收益有6%+,波动比现在大,因为绝对值比现在高,而现在由于收益中枢比较低,如果同样波动20个BP,在2-3%的区间波动和在5-6%的区间波动,要差很多。

这就解释了为什么我们需要对管理人提出更高的要求。

在容错率较低且绝对收益较低的情况下,如何利用手头上的工具来控制回撤成为了一个重要的问题,这也是我们工作中很重要的一部分。

我经常浏览互联网平台上的评论,发现有很多投资者在讨论他们的投资收益,有人会兴奋地说:“今天我赚了一个蛋”,或者“今天我赚了两个蛋”。

我一开始不太明白这个“一个蛋、两个蛋”是什么意思。但后来我明白了,他们把购买基金比喻成养鸡。

他们说:“我在养一只鸡,这只鸡今天下一个蛋,我就赚了一个BP。”这个比喻非常形象,让我想象出一个老母鸡每天下蛋的场景,投资者每天都在期待他们的投资回报。

我觉得,基民还真的挺有才的,确实很有意思,我们作为基金经理,千万不能脱离基民。一定要去了解,大家到底在想些什么,最终把这个组合变成他们想要的样子。

所以,我们在努力研究如何每天“下一个蛋”,或者怎么样多“下几个蛋”。

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滚动期的产品收益会高一些

如果说我现在要进行偏现金的资产配置,应该怎么搭配?

在我看来,偏现金管理类产品并不需要太过复杂的搭配,重要的是考虑清楚资金赎回的问题。

有些产品的设计是有滚动持有期的,比如30天,如果我们在30天后需要使用资金,那么必须考虑赎回问题,如果不赎回,就会自动进入下一个滚动期。

如果我们预计在更长的时间内不需要使用这笔钱,那么可以选择购买90天滚动持有的产品。

通常来说滚动持有的负债端比较稳定。对基金经理来说,申赎期比较分散,没有那么多人能在同一天赎回,所以收益一定会更高一点。

因为负债稳定,我们持有这笔钱的时间就会比较长,就可以去买相对稳定收益的资产,自己不用太焦虑。隔一段时间去数数积累的“蛋”就可以了。

从产品设计的角度来说,公募基金一直在推陈出新,每个人的需求都不一样。我们也是尽可能把同样需求的投资者汇集在一起,让我们的投资者对产品的认同感更强。

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机构投资者与个人投资者有很大区别

债基还有很多的机构买家,和个人投资者相比,是不是有很大不同?

丁士恒我们的短债里会有一些额度是给机构客户的,但是机构投资者跟个人投资者的风格有很大差异,两者的需求也不一样。

个人投资者,追求的是稳稳的幸福,也就是在市场好的时候不一定要涨那么多,但要跌的比别人少。

机构投资者更看重在市场好的时候,要涨的比别人多,因为机构投资者可以做一些主动的择时。

另一个不同是,机构投资者比个人投资者更理性一点。

因为机构投资者会知道市场发生了什么事情,今天为什么跌,是一时的,还是长期性的。如果是一时的,可能会选择继续持有。

而个人投资者可能会觉得已经“砸了两个蛋”,不能承受这个亏损,需要赎回。

所以,在某些时候机构投资者会相对稳定,故而我们也会引入一些机构投资者,让我们组合的负债更稳定,这对于组合的收益来说,也是一种保障。

陈育洁我管理的是净值化的短债产品,短债投资者也分为个人投资者和机构投资者。

不过目前是以散户投资者、个人投资者为主,而个人投资者对回撤的容忍度比较低,所以我们要在控制回撤的前提下,实现净值的稳步增长。

我想分享一下我是如何做回撤控制的。

首先,做好预判。因为债券市场每天都在变换,尤其在债券牛市,可能很难扭转惯性思维,要知道在每一轮牛市中赚到最后一个铜板,是非常难的。

我们需要预判市场是否存在潜在风险,判断我们的资产目前是否处于性价比比较低的阶段。

尤其是我们要为投资者做出选择,要勇于做出退一步的动作。

做这个决定的时候肯定是艰难的,但有时候提前退一步会为我们减少潜在的风险,因为债券市场都是机构投资者,基本没有什么信息差。

当获取信息的时候,大家的动作都很迅速,行动方向也很一致化。

你能做的比别人更好的就是预判这个市场,提前做出应对。预判别人的预判,退一步是为了更好的进两步。

其次,构建组合的时候,尽量让它更加的稳健一点,更合理一些,我们不太会做一些将风险前置的操作,还是想要稳健一些。

比如,资产投向更加分散,组合估值就会更加均衡。在债券市场波动的时候,可以更好的控制住回撤。

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作为基金经理,首先要与自己的心和解

在管理期间,有没有拿很多现金的情况?如何规避市场风险?

还是有的,但我认为如何做到知行合一是最难的。毕竟这条道路上会有很多质疑的声音。面对这些质疑,我们需要保持内心的宁静,并坚定自己的信念。

当我们看到一些潜在风险,要坚定的相信这些风险可能在未来引发实质性的影响。

在这个过程中,如何与自己和解以及如何保护投资者的资产,对基金经理来说是一个巨大的考验。

投资是反人性的。在别人疯狂的时候,我们需要保持一份恐惧。虽然听起来容易,但真正实践时却非常困难,因为每个人都有从众心理。

虽然顺着趋势走是最容易的,但作为机构投资者,趋势不可能永远朝着一个方向。如果我们总是在趋势突然转变时跟风去做,那么我们只能达到平均水平。但我们还是希望能够领先市场。

要做到这一点,有时会感到孤独或痛苦。

作为基金经理,我们首先要与自己的心和解,关键是睡得着觉,保持心情舒畅并理性对待投资。

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细致、务实、战斗力满满的团队

互相形容一下对方吧。

这个问题有点难。我觉得有时候和士恒和育洁聊天,不夸张的说,感觉像跟自己聊天一样,因为她们说的很多话都很像我自己说出来的一样。

一定要形容的话,我们在很多事情上的想法包括对市场的看法非常一致,我们这个小团队一直是战斗力满满。

丁士恒陶指导在我眼中,首先是一个特别务实的人。

他经常强调,在面对市场和自己的组合时,可能会产出各种各样的想法,也会制定出很多策略,但关键在于这些策略必须是可执行的。即使策略再完美,如果无法执行,那么它就没有任何实际意义。

其次,陶指导也是一个乐于分享的人。我和育洁都曾是交易员,可以说是他一手带大的。

他在投资的过程中很愿意和我们分享,他的想法和经验,包括以前的教训,让我们的投资路走的更顺畅,也会帮我们培养一些正确的习惯,规避一些新手容易遇到的问题,这对我们来说非常有帮助。

育洁在我眼中,永远都是一个元气满满,非常有正能量的人,我非常喜欢她的性格。

陈育洁我觉得陶指导是既细致又有魄力。

细致在于他日常的管理过程中,确实在为持有人着想的。虽然管理的规模很大,但是出错率很低。

魄力在于陶指导很有自己的想法,当他觉得市场可能会有风险,或者有机会的时候,会很积极的走在前端去进行布局,又很勇于去下重注。从结果来看,会有不错的超额收益。

丁同学是温柔又有力量,她有江南姑娘的温婉,当我遇到问题的时候,也会非常乐于帮助我,耐心的替我解惑。

她一旦做出自己的决策之后,会雷厉风行的去执行自己的策略,我很赞赏。

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舞蹈老师、手工艺人与蓝带厨师

如果不做基金经理,做什么?

陈育洁我会比较想尝试比较偏感性的、艺术类的,比如说像舞蹈老师这样的工作。

丁士恒我想去做一个手工艺人,比如木匠,像榫卯结构的东西,我就很想去研究尝试一下。

我觉得法餐厨师这个工作蛮有意思的。做一道菜,从准备食材,到料理,再到完成,每个步骤都很花心思。

但在准备的过程中,也会有很多的快乐,比如怎么样把这道菜呈现得更好看,尤其是法餐,摆盘要像艺术品一样,怎么把这些食材和餐具结合起来,酱怎么涂,用什么颜色的酱,很有意思。

所以如果以后不做基金经理,我可能去考一个蓝带厨师,不知道有没有餐厅愿意接纳我。

备注:文中提及基金自2018年至2023上半年业绩及业绩基准业绩如下:国泰利享A(成立日期2018/12/03,业绩比较基准为80%*中债总财富(1-3年)指数收益率+20%一年期定期存款利率(税后),陶然自2020/07/07管理至今,丁士恒自2020/05/15管理至今):0.13%/0.40%,3.09%/3.39%,2.50%/2.37%,4.40%/3.27%,2.60%/2.49%,1.93%/1.48%;国泰利优A(成立日期2021/06/22,业绩比较基准为100%*中债综合财富(1年以下)指数收益率,陶然自2021/06/22管理至今):2.20%/1.38%,2.70%/2.34%,2.15%/1.47%;国泰利泽A(成立日期2021/08/31,业绩比较基准为80%*中债总财富(1-3年)指数收益率+20%一年期定期存款利率(税后),陶然自2021/08/31管理至今):1.45%/0.97%,3.00%/2.48%,2.49%/1.48%;国泰利安A(成立日期2022/12/05,业绩比较基准为中债总财富(1-3年)指数收益率*80%+一年期定期存款利率(税后)*20%,陶然自2022/12/05管理至今):0.37%/0.23%,1.92%/1.48%;国泰利享安益A(成立日期2022/12/09,业绩比较基准为中债-综合财富(1年以下)指数收益率*90%+一年期定期存款基准利率(税后)*10%,丁士恒、陈育洁自2022/12/09管理至今):0.23%/0.17%,2.10%/0.40%;国泰利盈A(成立日期2022/11/22,业绩比较基准为中债总财富(1-3年)指数收益率*80%+一年期定期存款基准利率(税后)*20%,陶然自2022/11/22管理至今):0.32%/0.26%,2.15%/1.48%;国泰中证同业存单AAA指数7天持有期基金(成立日期2022/05/30,业绩比较基准为95%*中证同业存单AAA指数收益率+5%银行人民币一年定期存款利率(税后),陶然自2022/05/30管理至今):1.26%/1.14%,1.14%/1.30%。数据来源:产品定期报告,数据截至2023/6/30。

风险提示:文中提及产品由国泰基金发行与管理,代销机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产,但不保证基金一定盈利,也不保证最低收益。文中提及产品为债券型基金,其长期平均风险和预期收益率理论上低于股票型基金、混合型基金,高于货币市场基金。投资有风险,投资者在进行投资决策前,应仔细阅读本基金的《招募说明书》和《基金合同》等法律文件,根据个人风险承受能力选择合适的产品。基金有风险,投资须谨慎。

——/CongMing TouZiZhe / ——

编辑:周周

责编:艾暄

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